在2015年创业板牛市期间，有这么一句话广为流传，那就是“看业绩就输在了起跑线上”。在那样一个靠并购蹭热点就可以收获连续涨停的环境下，这句话既可以理解为趋势投资者对价值投资者的挖苦，也可以理解为价值投资者对错失疯牛行情的自我解嘲。

但是，随着创业板泡沫的破灭，随着去杠杆的不断进行，随着商誉减值压力的浮现，“看业绩就输在了起跑线上”这句话变得越来越不合时宜，而茅台、平安迭创新高的走势，无疑是这句话最刺眼的注脚。

不过，仍然有这么一家公司，如果对比它的业绩和股价走势，你就会发现，“看业绩就输在了起跑线上”这句话，再次得到了完美的演绎。这家公司就是国内工程造价软件市场龙头——广联达。

上半年业绩下滑四成 股价放量大涨创数年新高

7月30日晚，广联达发布的半年度业绩快报显示，上半年营收同比增长28．72％，净利润下滑39．12％。而去年年报，公司同样给出了增收不增利的答卷：营收增长22．3％，净利润下滑7．02％。但公司股价的走势，却是截然另一种画风：自2016年见底后，始终处于向上通道。2019年半年度业绩快报公布的第二天，公司股价更是放量大涨4．53％，创出了2016年以来的新高。

虽说股价的短期走势未必一定要反映公司业绩的好坏，但对于广联达这样一家近400亿市值、且股东中不乏QFII和公募身影的公司，在宣布业绩下降的第二天股价却放量上涨，这就值得投资者深究一番了。

仔细阅读业绩快报可以发现，公司上半年经营其实不乏亮点。据公司披露，报告期内，数字施工业务进一步提升“数字建造”品牌影响力，明确“平台化＋模块化”的项目级产品架构，发布了数字项目管理平台（BIM＋智慧工地），实现“横通纵连”，积极拓展工程施工客户，收入同比增长超过33％。数字造价业务继续深化云转型，范围扩展至全国 21 个区域，商业模式由销售软件产品转为提供服务的SaaS模式，相关收入确认方式也由一次性确认转变为按服务期间分期确认（相关费用仍为一次性列支）。报告期末，云转型相关预收款项余额为6．72亿元，较期初增长62％。

券商研报也着重提到了公司云转型相关预收款项的高增长，以及施工业务产品升级。中金公司认为，公司披露期末云转型相关预收款6．72亿元，高于其此前5．95亿元的预期；其他业务中，施工业务略超预期，关注下半年进一步提速的可能。可见，对于广联达这样一家正在进行云业务转型的公司，净利润并非机构最为关注的指标，其资产负债表所折射出的经营情况，或许才是决定其股价涨跌的重要因素。

机构怎么看云计算的高估值

尽管研报给出了各种看好的理由，但是广联达100多倍的市盈率，还是多少显得有些高处不胜寒。不过，从国外的经验我们可以得知，向SaaS（软件即服务）转型的公司（如广联达）并不能用传统的PE方式来估值。

评估SaaS企业的价值，首先要分析SaaS商业模式的特点。不同于传统软件厂商一次性出售产品使用权，SaaS厂商对软件使用权的收费一般按月或年计算，因此SaaS公司在成长期往往不盈利，现金净流入一般为负。民生证券认为，对于SaaS公司，由于业务模式的切换，收入端常需经历一定的阵痛期，盈利能力并不稳定，但随着云业务占比的提高，收入和利润将逐步回暖。公司云转型进程对股价的催化常早于对业绩的改善，公司正式推出云产品或开始披露云业务相关数据等均会对股价产生一定的推动，需密切关注公司转型中的关键事件。同时，随着云业务占比的提高，公司的估值方式也将发生切换。

国盛证券指出，纵观海外与国内的云计算SaaS公司，如使用PE（市盈率）估值法分析，会发现传统软件公司普遍使用的PE估值法失效，目前资本市场习惯用PS（市销率）估值法对云计算SaaS公司评估。较高的PS能在收入较快成长后迅速下降，且面向未来的销售费用和研发投入一旦减少，稳定利润率将使PE回到可接受范围。

可见，所谓的“看业绩就输在了起跑线上”，并非无视公司基本面进行炒作，而是摒弃唯市盈率的教条主义，站在更超前的角度，结合公司业务特点，构建一套更适合的估值体系，从而提前捕捉公司未来业绩的变化趋势。随着后续科创板上市公司的增多，投资者必将面临更多的选择，也将面临更多的估值难题，只有做好功课、理性分析，才能在未来的市场长久立足。

财联社（上海，季晟）